外汇（美元人民币）

基于政策锚与市场锚的综合研判，2025年下半年美元兑人民币即期汇率高概率维持于7.0关口上方波动。唯有中美关系超预期改善或国内经济加速复苏，或推动汇率测试6区间：

1）政策锚：未来调控重心仍将聚焦于汇率弹性增强与超调风险防范的动态平衡，但非完全放手；

2）内部市场锚：从中国经济与金融周期来看，或是“宽货币+弱宽信用”下的人民币贬值概率放缓的内部环境；

3）外部市场锚：2025年全球经济增长格局或呈现“同步放缓”特征，在此宏观环境中，人民币大概率难以维持独立强势行情。美元指数在2025年下半年预计将呈现震荡偏弱格局，但美元兑人民币汇率与美元指数的动态脱钩趋势具有持续性特征。因此，美元兑人民币即期汇率的下行力量也将受到一定程度的限制。

价格区间预测：主要运行范围在7上方，不排除短暂下探6区间

风险提示：中美关系超预期改善或国内经济复苏斜率显著提升

股 指

从影响因素来看，尽管财政政策与货币政策大概率继续边际向好，尤其是财政政策，下半年提速入场可能性较大，但是政策效果最终呈现仍存在制约，结合我们924政策发布以来市场分析发现，对于政策层面带来的结构性提振，在经济数据整体没有明显反弹迹象的背景之下，A股反应平淡。此外，中美贸易关系以及外部地缘政治风险或阶段性对于股市趋势行程扰动，综合来看，若出现政策提振以及其他因素引起风险偏好回暖，股市存在情绪面乐观，驱动阶段性上行机会，但可持续性或不强，股市或呈现上有顶行情。同时，在下半年信息面变局频现，且较多不确定性会面临阶段性确认的情况下，预计股市走势会脱离当下的低波运行状态，波动率明显扩大。

价格区间预测：以沪深300指数为例，年内突破4250存在压力

风险提示：国内外政策超预期、中美关系恶化、地缘政治黑天鹅事件

国 债

经济内生动力不足的态势短期难以改变，基本面不构成利空。如果关税谈判的最终结果不佳，比如关税不能在现行基础上大幅下降，比其他国家高出许多，那么“抢出口”效应结束以及产业外迁将使经济下行压力降加大，从而利好债市。政策方面有10-20bp的降息空间，流动性保持充裕，人民币汇率不对货币政策构成掣肘。债市大概率延续震荡态势，行情波动或主要由事件驱动。7-8月有较多重要节点，7月关注欧洲、日本、印度、东南亚国家与美国贸易谈判的结果，美国“大美丽法案”是否通过，外部市场是否因此出现波动，下旬政治局会议是否透露更多政策方向。8月关注中美贸易谈判的最终结果以及国内的政策应对，结果不佳可能促使降息更快落地。

价格区间预测：10年国债运行区间1.5%-1.8%

风险提示：关税谈判结果超预期、财政政策力度超预期

集 运

2025上半年欧线集运运价与集运指数（欧线）期货价格围绕着中东局势、中美关税战、船公司挺价等诸多事件性因素仍展现了较高的波动性，欧线运价中枢如预期有所下移。需求相对平稳运行，但4、5月并未随季节性有相对明显的回升；供应增速虽有回落，但基于高基数，仍存一定压力。展望下半年，加沙停火，欧线集运市场的需求季节性可能相对模糊，供应仍存增长压力，欧线运价与期价可能仍将延续上半年情况，整体预计略偏弱运行。红海复航于今年全面实现的可能性相对较小，所以更需关注中东局势带来的情绪面影响；中美关税政策目前进入平稳期，但仍存一定风险，关注后续带来的宏观情绪影响，乃至超预期变化而外溢影响至欧线运力的可能。最后，船司宣涨运价仍对整体市场预期有较为重要的参考作用。从操作角度而言，还是应以“因时制宜”为主。

价格区间预测：因不确定因素相对较多，相对难以确定，但预计期价中枢相对偏下移

风险提示：以伊冲突、中美关税战超预期升级/改善，中东停火、红海复航等。

宏 观

当前经济的特征表现较为突出，我们预计二季度经济将延续一季度的特征，消费和出口有望继续成为支撑经济的两大重要动力，上半年GDP增速有望超过5%。下半年完成经济增速目标的压力并不大，但未来经济增长仍面临一些长期压力。一是关税压力。随着外部压力的明显增大，未来出口对经济增长的支撑可能会边际走弱。二是房地产销售压力。房地产市场今年4月以来呈现出明显的疲软态势，需警惕房地产市场持续走弱给经济带来的拖累。三是以旧换新政策边际效果逐步减弱。以旧换新政策刺激可能会透支未来的消费潜力，需警惕未来消费韧性不足。在经济韧性较强的情况下，增量政策并不急于出台。未来增量政策仍有一定空间，政策仍将积极有为。增量财政政策最可能的出台时间窗口或在三季度末左右，此外，增量财政政策出台的方向更为重要。针对居民收入提升、降低生活成本等民生领域的政策对打破经济的负向循环至关重要。

风险提示：国内政策不及预期、中美贸易战超预期演绎、地缘政治风险

免责申明：本文观点由南华研究院分析师周骥 Z0017101、王映Z0016367、高翔Z0016413、俞俊臣Z0021065、潘响Z0021448提供。仅供学习和参考，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎。

转自：市场资讯